（文/張志峰編輯/馬媛媛）12月16日，美股上市的國內(nèi)最大房產(chǎn)中介機構貝殼，由于一份長達77頁的沽空報告遭遇股價巨震。

報告出自美國知名做空機構渾水公司，內(nèi)容直指貝殼數(shù)據(jù)惡意造假、存在“系統(tǒng)性欺詐”，稱其為“一個巨大的騙局”。

對此，貝殼首先在聲明中確保了財務數(shù)據(jù)的真實性和規(guī)范性，歡迎各種調(diào)查，但堅決抵制任何機構的惡意做空行為。

同時，“為保證投資者權益和不受錯誤信息引導”，貝殼已在12月17日晚間，針對沽空報告做出了逐一拆解回復。

貝殼表示，董事會已授權獨立審計委員會對渾水報告中的主要指控進行內(nèi)部審查，并由審計委員會聘請的獨立第三方顧問提供協(xié)助和建議。將在適當時候提供內(nèi)部審查的最新信息。

做空始末

據(jù)觀察者網(wǎng)了解，渾水的沽空報告甫一發(fā)出，即引發(fā)市場劇烈波動，貝殼股價也跟著坐上了過山車。

12月6日，貝殼股價高點達到21.33美元，漲超10%，低點為17.72美元，跌破5%。最終報收18.31美元，小幅下跌1.98%，總市值218.05億美元。

渾水公司認為，這是一個巨大的騙局，就像瑞幸咖啡一樣。估計貝殼第二季度和第三季度的收入數(shù)據(jù)被夸大了77%-96%，新房總交易額（GTV）被夸大126%，存量房交易額被夸大33%。

在報告指出，貝殼向投資者披露的交易量、商鋪數(shù)量和經(jīng)紀人數(shù)量與渾水利用數(shù)據(jù)收集程序從貝殼平臺收集的數(shù)據(jù)之間存在巨大差異。且聲稱其通過對BEKE商店的初步調(diào)查，包括現(xiàn)場訪談和現(xiàn)場訪問，證實了這些差異。

具體表現(xiàn)為：虛增GTV和收入；幽靈商店，在第二季度末報告的總商鋪數(shù)至少虛增23%；克隆商店，多個活躍商鋪在BEKE的平臺上出現(xiàn)在相同或相似的位置，通常只存在一個實體商鋪；虛假收購，利用虛假交易注入收購資金，讓本不存在的現(xiàn)金余額歸零；虛增經(jīng)紀人數(shù)量，因為沒有那么多商鋪和GTV。

貝殼找房作為鏈家系線上線下房產(chǎn)交易與服務平臺核心所在，主要業(yè)務包含新房、二手房、租房交易。

此前，貝殼發(fā)布了布截至2021年9月30日的第三季度未經(jīng)審計的財務業(yè)績。第三季度貝殼找房總收入181億元，同比下降11.9%；凈虧損17.66億元，調(diào)整后凈虧損8.88億元，而去年同期凈利潤為0.75億元。

今年三季度，貝殼總GTV為8307億元，同比下降20.9%。

其中，第三季度新房業(yè)務營收同比增長2.5%至113億元，新房交易GTV約4101億元。前三季度，貝殼新房業(yè)務GTV達1.25萬億元，同比增長37.0%。

存量房業(yè)務方面，第三季度貝殼該部分營收為61億元，存量房交易GTV約3,782億元。從前三季度看，貝殼存量房業(yè)務GTV為1.70萬億元，同比上升25.7%。

截至報告期末，貝殼門店總數(shù)達53946家，經(jīng)紀人總數(shù)51.55萬人，同比增長7.9%，與較二季度的54.86萬人相比，下降6%。

面對渾水公司的做空，貝殼回復認為，渾水不了解中國房產(chǎn)市場，缺乏對貝殼業(yè)務的基本認知和三張報表的正確解讀。

例如關于存量房交易GTV和收入的解釋種，貝殼表示，渾水并未使用貝殼真正的存量房套均價，而是選取了來自CRE的外部套均價格進行模糊替代。同時，它利用5月25日到8月8日這76天收集的數(shù)據(jù)來模擬公司整個2021年第二季度的GTV的做法，存在很強的主觀臆斷性及誤導性。

輿論一邊倒

事實上，國內(nèi)對于此事的輿論，在經(jīng)歷了短暫的猶豫之后，幾乎一邊倒地選擇支持貝殼。

其中最重要的因素便是做空機構渾水公司自身實在名聲欠佳。

公開資料顯示，渾水公司（Muddy Waters Research）成立于2010年7月，是一家注冊在美國的研究公司。

創(chuàng)立11年以來，渾水公司共做空超過16家中概股，包括分眾傳媒(002027)、新東方、輝山乳業(yè)、安踏體育，以及芝華仕沙發(fā)的母公司敏華控股等，結果9家摘牌退市，其余或股價拉低，或短暫波動后重回升勢。

其中最廣為人知的案例便是，2020年1月底，渾水公司發(fā)布針對瑞幸咖啡的沽空報告，指出瑞幸咖啡在經(jīng)營數(shù)據(jù)上存在作假和欺詐行為，夸大了門店商品的銷售量，將2019年三、四季度的每日商品銷量至少夸大了89%和88%。同時，又通過夸大廣告支出，虛報除咖啡外其他商品的占比來掩蓋單店虧損的事實。

至4月份，瑞幸咖啡發(fā)文承認造假行為，在2019年第2-4季度虛假交易22億元，隨即股價大跌，最終于6月份退市。

不過，相較于瑞幸事件，更多的案例則指向渾水公司有“渾水摸魚”、惡意做空之嫌。甚至有業(yè)內(nèi)人士認為，渾水公司的背后有對沖基金在支持，利用了一些混淆視聽的手法通過賣空盈利。

除了渾水公司聲譽因素之外，亦有機構將矛頭指向該做空報告的調(diào)研方法。

中信證券12月17日發(fā)布研報稱，在中國二手房和新房市場，自下而上匯總交易數(shù)據(jù)不能得到交易總量的可靠結果。倘若研究者基于C端展示，以數(shù)據(jù)匯總的方式試圖自下而上歸納成交量，容易差之千里。且報告種舉例的廊坊房地產(chǎn)市場分化巨大，對全國樓市完全沒有代表性。

相反，中國房屋交易實現(xiàn)了以網(wǎng)簽為基礎的全國范圍聯(lián)網(wǎng)，且房屋交易不比其他商品交易，其涉及復雜的產(chǎn)證申領和房屋交易稅費的支付。自上而下的房屋交易數(shù)據(jù)，除非不披露，否則有相當可靠性。因此，中信證券(600030)認為，虛增房屋交易規(guī)模，其難度要遠遠大于虛增一般消費品交易記錄。

不過，亦有部分觀點認為，蒼蠅不叮無縫的蛋，渾水公司作為知名做空機構，對上市公司合法合規(guī)經(jīng)營起到的監(jiān)督作用不可忽視。且該報告數(shù)據(jù)基于自身抽查調(diào)研結果，可信度較高，與企業(yè)發(fā)布數(shù)據(jù)相差過大，足以引起投資者及社會重視。

附：渾水做空報告摘要

渾水發(fā)現(xiàn)：貝殼向投資者報告的交易量、商鋪數(shù)量和經(jīng)紀人數(shù)量與渾水利用數(shù)據(jù)收集程序從貝殼平臺收集的數(shù)據(jù)之間存在巨大差異。

渾水通過對BEKE商店的初步調(diào)查，包括現(xiàn)場訪談和現(xiàn)場訪問，證實了這些差異。

貝殼經(jīng)常在公司財報電話會議上重復的口頭禪是：“做難而正確的事情”，但這似乎離真相很遠。

簡而言之，渾水發(fā)現(xiàn)了大規(guī)模的欺詐行為，包括可能的虛假收購，其目的似乎是出于掩蓋虛增的收入。

渾水的實地調(diào)查發(fā)現(xiàn)了：幽靈商店、克隆商店、以及通過加盟的經(jīng)紀公司往返現(xiàn)金來增加收入的未公開計劃。與瑞幸咖啡類似，這是一個包含著大量欺詐的業(yè)務。

報告列舉了BEKE多元欺詐的路線圖。

1、虛增GTV和收入

渾水編寫了一個程序來收集BEKE平臺上的交易數(shù)據(jù)，并通過現(xiàn)場訪談、現(xiàn)場訪問和實體店檢查來抽查結果。

研究結果顯示，BEKE大幅夸大了其平臺上新房銷售的GTV和由此產(chǎn)生的傭金收入。預計BEKE2021年Q2-Q3的GTV被夸大了126%。

根據(jù)實地工作和經(jīng)紀人訪談，渾水認為，BEKE的實際傭金率比聲稱的要低，估計BEKE的收入虛增了大約77%-96%。

另外，渾水還發(fā)現(xiàn)證據(jù)表明，BEKE通過往返現(xiàn)金，人為的增加傭金收入。

2、幽靈商店

渾水對BEKE平臺的數(shù)據(jù)收集表明，在第二季度末報告的總商鋪數(shù)至少虛增了23%。然而，這可能低估了欺騙程度。

現(xiàn)場調(diào)查和訪問顯示了一些幽靈商鋪，它們被BEKE在其平臺上列為“活躍”，但在訪問時是關閉的或不存在的。渾水認為，BEKE的經(jīng)紀業(yè)務數(shù)量甚至比其平臺的數(shù)量要少得多。

一個例子是南昌二十三中的中環(huán)商店，它在其平臺上“活躍”，該經(jīng)紀公司有近100處房產(chǎn)掛牌出售。但當調(diào)查人員訪問該商店的工商注冊地址時，這里是一個廢棄的、位于門衛(wèi)室內(nèi)的店面。

在廊坊三河的另一個例子中，BEKE平臺上在完全相同的位置發(fā)現(xiàn)了兩個獨立的活躍商店。經(jīng)紀人向調(diào)查員證實，這兩家店已經(jīng)合并為一家，但在BEKE的平臺上，這是兩家截然不同的經(jīng)紀公司。

這遠不是唯一一次發(fā)現(xiàn)有一家線下商店在該平臺上偽裝成兩家或兩家以上商店的例子——在廊坊找到的51家鏈家店鋪中，其中有19家是“幽靈商店”。僅在這個城市，實地考察和實地調(diào)查表明，BEKE的店鋪數(shù)量夸大了59%。

渾水相信廊坊是一個代表，這樣的幽靈商店是普遍存在的。

3、克隆商店

多個商鋪在BEKE的平臺上出現(xiàn)在相同或相似的位置，實地調(diào)查表明，盡管平臺上出現(xiàn)了多個活躍商鋪，但通常只存在一個實體商鋪。

這種克隆商店的模式是強有力的證據(jù)，支持了渾水的結論，即實際商鋪數(shù)量比BEKE平臺上現(xiàn)實的要少得多，BEKE對投資者嚴重的夸大了其商鋪數(shù)量。

在調(diào)查的7個城市中，有5個城市在BEKE平臺上有大量鏈家克隆店鋪。在廈門和?？冢?1%和32%的鏈家店是克隆的，北京9%的鏈家店也是克隆的。

4、虛假收購

在美國上市的中國公司因欺詐證據(jù)而倒閉的標志之一是：利用虛假交易注入收購資金，讓本不存在的現(xiàn)金余額歸零。

通常情況下，該公司會夸大收購資產(chǎn)的價值，有時會從與內(nèi)部人士有關的代理處秘密購買。

工商查詢數(shù)據(jù)顯示，BEKE通過一個可能由內(nèi)部人員控制的收購者進行了部分收購，這是渾水在美國上市的中國公司中看到的很多次的伎倆，即抬高該資產(chǎn)的購買價格。

案例1：有證據(jù)表明，BEKE夸大了2019年對中環(huán)互聯(lián)的收購價格，貝殼通過一個可能受控制的中間機構進行收購，夸大了收購標的的價值，并以此消耗掉虛假的現(xiàn)金。

案例2：另一個可疑的收購也值得仔細審查：貝殼斥資80億元人民幣收購了家居裝修服務提供商圣都裝飾。然而，圣都裝飾僅在幾個省份運營，許多分支是2021年設立的。作為可比較的對象，東易日盛裝飾集團(SZ002713)，是一家上市公司，該公司在30個省市開展業(yè)務。2021年6月，大約在BEKE宣布收購圣都時，東易日盛的市值為25億元人民幣。

5、虛增經(jīng)紀人數(shù)量

BEKE平臺的數(shù)據(jù)收集表明，BEKE在其IPO招股說明書、二次發(fā)行和其他財務報告中公開的經(jīng)紀人數(shù)量被大幅夸大了。

例如，在BEKE的一級市場：上海，它聲稱擁有2.1萬個經(jīng)紀人。但工商查詢顯示其三家上海經(jīng)紀子公司的數(shù)據(jù)，只有9,998名員工，這表明BEKE顯著虛增其經(jīng)紀人數(shù)量。當渾水將BEKE的披露信息與該公司其他關鍵市場如北京的工商查詢記錄進行比較時，也看到了同樣的現(xiàn)象。

BEKE已經(jīng)明確表示，GTV和收入是其雇傭的經(jīng)紀人數(shù)量直接相關，這意味著經(jīng)紀人數(shù)量的夸大與GTV和收入的虛增密切相關。

最終，渾水認為BEKE是在通過夸大其GTV、新房銷售、收入、經(jīng)紀人和門店數(shù)量來欺騙資本市場。

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