AMC（不良資產(chǎn)管理公司）正在選擇性進入房地產(chǎn)，前提是商業(yè)化運作與保本。

公開信息披露，我國共有全國性AMC五家，注冊地均在北京，包括中國華融、中國長城(000066)、中國東方、中國信達、中國銀河(601881)資產(chǎn)管理有限責任公司。從財報披露的信息來看，前四大AMC涉房的信用敞口約40%，也就是說，它們的房地產(chǎn)集中度都很高了。

隨著房地產(chǎn)行業(yè)進入調整期，AMC也加入了房企債務問題化解的紓困大軍。通過調動自身資源，AMC或能借此契機加深房地產(chǎn)布局。

今年年初，出于“市場化、法制化”原則，金融監(jiān)管部門召集全國性AMC開會，研究AMC參與房地產(chǎn)企業(yè)的債務問題處理，但沒有進一步披露AMC參與債務處理的方案。

標普金融機構評級資深董事胡旸瑞分析認為，四大AMC自身財力有限，2022年中報也可見，受房地產(chǎn)市場調整影響，它們的財務表現(xiàn)并不好，一部分AMC虧損顯著。因此AMC目前參與紓困房地產(chǎn)，與部分房企雖有達成一定金額的合作，但至今未見明確有力度的資金的支持，更多以咨詢、顧問等服務方式介入。

或許，依靠自身資源整合等方式助力房企化債是當下AMC進入房地產(chǎn)的主流方式。一方面AMC受銀保監(jiān)會監(jiān)管，在杠桿率與資本充足率方面有明確要求；另一方面，AMC參與一些紓困項目，更傾向于挑選具有商業(yè)性的項目，對回款來源不確定的非商業(yè)性項目AMC會更加謹慎，并可能謀求增信和其他保全措施后再進入。

大方向：回歸主業(yè)

通過梳理AMC參與地產(chǎn)公司債務化解協(xié)議來看，AMC直接參與房企收購的案例目前尚屬鳳毛麟角。雖然有的AMC早已涉入地產(chǎn)業(yè)務，但它們在房地產(chǎn)項目上的實操經(jīng)驗并不豐富，當前收購房企也需要面對一系列新的合規(guī)與操作問題，因此難度較大。

自去年下半年以來，AMC陸續(xù)介入房地產(chǎn)紓困項目，有參與項目層面的紓困，也有參與公司層面的紓困。8月10日，江蘇資產(chǎn)管理有限公司與中南建設(000961)簽署黨建共建暨業(yè)務合作協(xié)議，設立20億元發(fā)展基金；更早前的5月，中國華融與中南建設簽訂戰(zhàn)略合作協(xié)議，擬提供最多50億元，以有限合伙、基金等形式設立合作主體，支持中南建設的控股股東中南控股轉型發(fā)展，包括在建工程復工復產(chǎn)、優(yōu)質項目并購、社會與資本合作項目盤活等業(yè)務。

AMC參與房企的紓困進展緩慢，這是有原因的。過往AMC習慣于從金融機構手中收購房企債務和不良資產(chǎn)，通過商業(yè)運作，獲取盈利空間。比如，收購債務后，AMC通過注入資金，或找其他開發(fā)商合作賣出在建工程或代建，盡可能大范圍把出險房企的未完工項目匹配資金、完成后續(xù)開發(fā)，以實現(xiàn)保交樓。AMC參與的項目或需要是有凈現(xiàn)金流回籠的項目，如果單個項目已經(jīng)沒有凈現(xiàn)金流回籠，那么可能必須搭配其他資產(chǎn)，AMC才有參與空間。

胡旸瑞指出，AMC回歸主業(yè)的不良資產(chǎn)管理業(yè)務主要有兩種：首先是重組類業(yè)務，即信用風險與信貸相關的類貸款業(yè)務，貸款對象一般是出險機構，涉及大部分與房地產(chǎn)相關業(yè)務；另一個是傳統(tǒng)類不良業(yè)務，也就是打折資產(chǎn)，AMC通過銀行、信托或者其他機構渠道購買不良資產(chǎn)，通過處置資產(chǎn)來獲取利益。

AMC涉入傳統(tǒng)不良資產(chǎn)已經(jīng)駕輕就熟，目前正在用這一商業(yè)邏輯去參與房企的紓困項目運作。

今年4月，金融監(jiān)管部門向主要幾家AMC和18家銀行提供了12家房企的清單，針對其資產(chǎn)收并購等工作擬有6項政策指導。這從某種程度上加快了AMC進入房地產(chǎn)的步伐。

胡旸瑞進一步分析指出，在中央“保交付”號召下，AMC也會積極參與房地產(chǎn)紓困，但它們對于房地產(chǎn)紓困項目的化債大致有以下途徑：首先將資產(chǎn)分成兩大類。一類是已售出未交付項目。這類項目的預售資金大部分因為被開發(fā)商挪用而有爛尾風險，AMC也會謹慎看待，如果一定要參與，也會提出一些要求，比如需要地方政府牽頭，獲取對保交付項目的增信和補助，或者是通過債委會協(xié)商，讓房企低價配置其他資產(chǎn)放入資產(chǎn)包，以此來補充房企的還款來源。另一類是對未售項目AMC一般會與項目現(xiàn)有的債權人，也就是開發(fā)貸發(fā)放的銀行，商量將開發(fā)商的質押物或者貸款敞口打折，或分層收購一部分貸款獲取優(yōu)先主動權，有了這樣的信用保護，AMC會更愿意介入。

另一類就是還在建且沒有進入銷售周期的項目，由于市場處于下行周期，項目存在利潤風險，AMC會利用項目開發(fā)貸空間，加上前述的保全措施，再給這個項目注入更多杠桿。

AMC涉房挑戰(zhàn)

正如胡旸瑞所言，商業(yè)化運轉、保本金，是AMC借房地產(chǎn)紓困進入這個行業(yè)的兩大原則。

AMC對不良資產(chǎn)的處置經(jīng)驗雖然豐富，過往也有20年的壞賬處置經(jīng)驗，參與過四大行壞賬處置以及近期渤海鋼鐵、錦州銀行等機構的債務處置，經(jīng)歷過幾輪債務周期，能夠更好地協(xié)調上下游、買賣家和政府資源，但面對當下復雜的房地產(chǎn)融資情況，其化債難度不言而喻。

不少地產(chǎn)項目的債權債務關系復雜，處置中多方債權人爭議較大，要求不一，愿意讓步程度不一，化債進程受阻。

穆迪一份研報指出，預計AMC將主要通過投資面臨流動性問題的房地產(chǎn)項目來提供支持，而非向受困開發(fā)商直接提供融資。AMC可與第三方投資人合作設立房地產(chǎn)基金或使用自有資金來支持未完工的項目。監(jiān)管機構為了鼓勵AMC參與房地產(chǎn)業(yè)紓困，拓寬了它們可收購的資產(chǎn)范圍并降低了相關收購資產(chǎn)的風險權重。

不過，監(jiān)管部門一般通過項目材料掌握總體情況來進行各方協(xié)調，對于拆分、厘清和處理復雜的債權債務關系也是心有余而力不足。而AMC此時加入，可以通過全部收購買斷債權，更好地理順債權債務關系，完整規(guī)劃，做出更有效的債務和解安排，共同把項目盤活。

從當下的現(xiàn)實情況看，胡旸瑞認為，房地產(chǎn)紓困融資有很多不同的機構的錢在里面，出險房企自身也是商業(yè)企業(yè)，各自之間也有很多潛在利益沖突，誰優(yōu)先、誰劣后等，這成為AMC在化債過程操作中的最大阻力，需要配合協(xié)調各方資源。這就不難理解，AMC紓困房地產(chǎn)時的商業(yè)化思路了。

不過，胡旸瑞認為政府的參與力度比以前大，比如從2020年開始涉房的監(jiān)管的罰單明顯上升，這也意味著越來越多房地產(chǎn)項目監(jiān)管賬戶里面的錢被挪用了，才引發(fā)政府層面高度關注。

簡言之，AMC在參與債務化解過程中面臨幾個現(xiàn)實問題：資產(chǎn)減值損失誰來承擔；新注入的資金是否會優(yōu)先用于保交樓；AMC的受償順序等。這些都決定了AMC進入房地產(chǎn)布局的速度。

AMC涉房的風險也正在于此。前述穆迪報告指出，由于資本限制和商業(yè)考量，AMC不太可能通過大量自營投資來支持房地產(chǎn)業(yè)。與出險房企規(guī)模相比，目前已公告的AMC支持房地產(chǎn)業(yè)相關交易的金額并不高。

一個事實是，2018年以來，受制于一系列資本充足率與杠桿率監(jiān)管要求，AMC目前的資本充足率盡管滿足最低監(jiān)管要求，但并沒有非常充裕的資本緩沖，尤其是核心一級資本。

（作者：唐韶葵 編輯：張偉賢）

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