赴港上市潮中，卓越商企以商業(yè)物業(yè)管理見長。然而，隨著市場化不斷推進，卓越商企第三方業(yè)務的利潤率不斷下滑。與此同時，該部分業(yè)務的物業(yè)費均價也呈下降趨勢，這與來自母公司的業(yè)務形成了鮮明的對比。

尤其是母公司業(yè)務占比不斷收縮，第三方業(yè)務占比隨之增加，此消彼長的背后也凸顯出卓越商企的生存困境。

利潤率逐年下滑 并購整合面臨考驗

作為一家成立已20余年的物業(yè)公司，受母公司影響，卓越商企主要提供商務物業(yè)管理服務。早在2003年，母公司卓越集團投資建設并持有運營首個商辦項目深圳卓越大廈，后開啟了“商住并舉”的開發(fā)模式。基于此，卓越商企提出“打造中國領先的商務不動產(chǎn)服務運營平臺”的目標。

截至2019年12月31日，卓越商企的業(yè)務范圍包含高端商務寫字樓、商務綜合體、企業(yè)總部、高等院校等多種業(yè)態(tài)。目前，卓越商企的在管項目300余個，在管面積2000余萬平方米，覆蓋全國多個一線及新一線城市。其中，在管高端寫字樓及商務綜合體項目有21個，面積3.9百萬平方米，平均每月管理費為每平方米18.4元。

悠久的歷史只能代表過去。從卓越商企的招股書來看，盡管規(guī)模與在管面積均有所突破，但其盈利能力并不理想。在2017-2019年，卓越商企營收分別為9.47億元、12.23億元、18.36億元，3年間營收漲幅為93.82%；同期，在管面積分別為1136.4萬平方米、1455.4萬平方米、2352.9萬平方米，3年間在管面積漲幅達107.05%，略高于營收漲幅。

值得關注的是，卓越商企的毛利率、凈利率卻在逐年下滑。在2017-2019年，卓越商企的毛利分別為2.33億元、2.94億元、4.33億元，毛利率分別為24.65%、24.06%、23.61%；同期凈利潤分別為1.36億元、1.57億元、2.34億元，凈利率分別為14.40%、12.80%、12.72%。

商務物業(yè)作為物業(yè)管理行業(yè)公認的金礦，正吸引越來越多的物業(yè)公司入局。顯然，已入局的物業(yè)公司卻遭受著來自四面八方的明槍暗箭。卓越商企就是其中之一。

據(jù)悉，卓越商企的業(yè)務大致可以分為物業(yè)管理服務、增值服務、其他業(yè)務3部分，其中物業(yè)管理服務仍處于絕對優(yōu)勢。在2017-2019年，卓越商企物業(yè)管理服務營收分別為8.57億元、10.67億元、15.76億元，占比分別為90.48%、87.19%、85.85%，毛利率分別為24.64%、23.05%、22.03%；增值服務營收分別為0.89億元、1.33億元、2.04億元，占比分別為9.36%、10.86%、11.10%，毛利率分別為24.86%、23.46%、25.22%。

與其他物業(yè)公司相比，卓越商企增值服務的收入在營收中的占比較低，其毛利率也不突出，難以對整體毛利率起到提升作用。因此，卓越商企的整體毛利率更多是依靠物業(yè)管理服務。

在2017-2019年，卓越商企來自卓越集團的物業(yè)服務營收分別為5.09億元、5.84億元、6.66億元，毛利分別為1.61億元、1.98億元、2.35億元，毛利率分別為31.59%、33.96%、35.23%。來自獨立第三方的物業(yè)服務營收分別為3.48億元、4.83億元、9.11億元，毛利分別為0.50億元、0.48億元、1.13億元，毛利率分別為14.47%、9.86%、12.38%。

不難發(fā)現(xiàn)，卓越商企第三方業(yè)務的毛利率遠低于母公司卓越集團。實際上，為了擴大規(guī)模，卓越商企也在不斷進行收并購。在2019年，卓越商企先后收購了浙江港灣及武漢雨陽兩家物業(yè)公司，這兩家公司的主要業(yè)務涉及公建物業(yè)領域。

資料顯示，浙江港灣物業(yè)為非住宅領域的大型物業(yè)提供服務，成立于2006年，在醫(yī)院后勤、企業(yè)后勤領域經(jīng)驗頗多，服務的客戶均為浙江知名三甲醫(yī)院和大型企業(yè)，在管項目服務面積近700萬平方米。武漢雨陽物業(yè)成立于2003年，聚焦非住宅物業(yè)領域，項目涵蓋政府機關單位、事業(yè)單位、科研院校、醫(yī)院、文體場館等多種業(yè)態(tài)。目前，在管服務面積達600多萬平方米。

隨著在管面積逐步擴大，卓越商企亟需提升第三方項目的利潤率。早年間，彩生活通過大量收并購實現(xiàn)了自身規(guī)模的快速擴張，但在后續(xù)的業(yè)務整合推進中，其盈利能力逐步下滑，并且退出面積快速增加，股價也持續(xù)走低。因此，卓越商企面臨的真正考驗是并購之后的業(yè)務整合。

內外失衡日益突出 業(yè)務拓展空間受限

從招股說明書來看，卓越商企的服務成本中日常運營成本主要包括員工成本、清潔成本、維修及維護成本、分包成本4部分。在2017-2019年，卓越商企上述4部分成本之和分別為5.69億元、7.59億元、11.87億元，在成本支出中占比分別為79.76%、81.68%、84.64%，成本支出與占比不斷上升。

與此同時，卓越商企來自第三方項目的物業(yè)費均價卻逐步下降。在2017-2019年，卓越商企整體物業(yè)費均價分別為14.2元/月/平方米、13.8元/月/平方米、14.5元/月/平方米。其中，來自卓越集團開發(fā)項目的物業(yè)費均價分別為13.3元/月/平方米、13.3元/月/平方米、15.0元/月/平方米，整體呈上升趨勢；來自獨立第三方項目的物業(yè)費均價分別為15.8元/月/平方米、14.6元/月/平方米、14.0元/月/平方米，物業(yè)費逐步下降。

在2017-2019年，卓越商企在管面積構成中，來自獨立第三方的在管面積分別為34.70%、41.25%、56.84%，其中2019年來自獨立第三方的在管面積首次超過來自卓越集團的在管面積。顯然，由于獨立第三方項目的物業(yè)費逐步降低且在管面積占比不斷提升，卓越商企整體的盈利能力或將被蠶食。

在物業(yè)公司市場化的過程中，難免會面臨內外失衡。無論是碧桂園服務抑或是保利物業(yè)，來自關聯(lián)方交付項目的物業(yè)費均價均高于來自獨立第三方交付項目的物業(yè)費均價。不過，來自獨立第三方項目的物業(yè)費均價并未呈現(xiàn)出下降趨勢，而是微弱上漲。

或許卓越商企第三方項目如此低的毛利率與不斷降低的物業(yè)費均價息息相關。然而，商務物業(yè)作為優(yōu)質的物業(yè)標的，細分市場已經(jīng)吸引了包括萬物梁行、招商積余乃至五大行等在內的一大批競爭者，特別是優(yōu)質物業(yè)的角逐更為激烈。卓越商企雖然拿下其中不少項目，但以2018年為例，其來自獨立第三方在管項目的毛利率僅為9.9%，不到10%。對卓越商企而言，這些項目除了增加企業(yè)營收外，對盈利的貢獻微乎其微，反而會進一步加劇其內外失衡的局面。

據(jù)了解，一線城市特別是深圳的寫字樓市場早已飽和，母公司卓越集團特別是卓越商管在高凈值區(qū)域進一步開發(fā)的市場空間已經(jīng)極為有限。這也意味著，母公司后續(xù)所能給予的支持將隨著卓越商企規(guī)模與營收的增長而愈發(fā)有限。如此看來，卓越商企的未來發(fā)展面臨不小的挑戰(zhàn)。

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